期货程序化交易的发展及影响

　　程序化交易对于股票指数波动性的影响是非常显著的。虽然交易所在1987年股市闪崩之后，对程序化交易在股票市场上的使用做了很多限制，但程序化交易的影响依旧显著。纽约证券交易所和其他的交易所，在股票指数期货上采取了交易熔断、做多做空限制、价格限制等措施，以减弱程序化交易对股票指数波动性的影响。

 

　　目前程序化交易包括一系列的投资组合交易策略，一般来说，可能是同时买卖一个价值1000万美元以上，包含超过15只股票的股票篮子。

 

　　一、程序化交易的发展

 

　　20世纪60年代，股票大宗交易已经非常普遍了。大宗交易一般要求一次交易10000股或以上。在大宗交易应用初始，每次只能够交易一只股票。直到20世纪70年代中期，大宗交易才可以应用于多只股票。

 

　　在1974年，美国出台了《ERISA法案》，要求退休基金的基金经理需要用“技术、谨慎和勤勉”的态度来缩减退休基金的持仓风险。这一法案也叫《谨慎的投资者》或《谨慎的专家法案》。该法案要求基金经理保持谨慎态度，并在实际操作中遵守谨慎原则。如何证明你是谨慎的呢？你需要分散你的风险，不要把鸡蛋放在一个篮子里。这一法案也因此催生了第一个高度分散化持仓的指数基金，指数基金的目的是模拟标准普尔500指数或者纽约交易所成分指数的表现。

 

　　在这一阶段，大量的资金涌入了美国的共同基金（公募基金）。基金管理者需要制定相应的交易办法，使他们的基金可以比较容易地在股票资产和现金之间转换，以应对共同基金每天的申购和赎回行为。

 

　　1975年5月1日，美国的固定交易费用制度落幕了。现在，基金经理可以自主地和经纪公司在交易费用上讨价还价。因为交易费用的影响减少，基金经理可以一次交易更多的股票。如果基金的交易量大，经纪商很愿意对交易费用打折扣。

 

　　在1965年，你进行5000股的大宗交易是非常困难的，但是到了1975年之后，一次交易10000股都是很常见的。这一变化对波动性也造成了影响。经纪公司为投资者提供了5种大宗交易方案，即机构撮合、公开报价、盲报、双盲报价以及激励性交易。每股的交易费用从几美分到几美元不等。交易费用的巨大差异来源于交易中介承担风险水平的不同。

 

　　当交易中介需要事前承诺成交价格的时候，它将收取最高的交易费用。有时，交易中介需要在知晓交易的具体股票标的和具体交割时间之前，就提前提供报价。当然，这一过程中，交易中介会事先知道交易股票的大致类型。这种方式叫“盲报”。

 

　　交易中介如何处理“盲报”的风险呢？交易中介可以使用期货合约或者期权合约来对冲风险。1982年，股指期货出现了，一年之后，股指期权也出现了。交易中介因此获得了对冲交易风险的工具。如果客户需要将来卖出一定量的和标准普尔500指数相似的股票，中介公司可以提前买入标准普尔500指数期货。因为持有了标准普尔500指数期货，中介公司不再承担市场风险。一旦交易实际发生，交易中的现货和期货将同时平仓，整个过程都不涉及市场风险。因此，中介公司的交易费用里面就包括进行对冲的成本。

 

　　与此相反，如果客户仅仅交易简单的投资组合，而期货公司不需要提前承诺价格，只需要在客户需要交易的时候帮助执行，那么这种方式就叫做机构撮合。在另外三种交易方式中，中介承担的风险处于“盲报”和机构撮合之间。在每种方式中，客户和机构都承担一定风险，每种方式风险的分配有一定不同。

　　二、程序化交易的影响

 

　　程序化交易将如何影响期货交易者呢？最明显的结果就是程序化交易影响股票现货市场的波动性，进而影响股指期货市场的波动性。

 

　　数年前，纽约证券交易所对程序化交易如何影响市场进行了研究，结果发现一个典型的程序化交易的市价订单对市场的冲击大概是0.2%。也就是说，当道琼斯工业指数30000点的时候，程序化交易对市场的影响有6个点。由于程序化交易有一定相似度，它们经常成群结队地进入市场，同时有2个、3个、4个甚至10个这样的订单发出。如果每笔交易平均涉及价值10000万美元，包括200只股票，那在这10到15分钟的时间内，将对市场造成非常大的冲击。并且，在出现负面新闻的时候，这些订单的规模很可能是平时的一倍以上，那时的影响将会更大。从更长期的角度来看，随着上世纪80年代中叶程序化交易的发展，纽约证券交易所股票价格的波动性显著增加了。在1983年到1985年的3年当中，由于指数套利和价差交易的广泛应用，市场有13个交易日的日波动超过2%。到了1986年至1988年，日波动超过2%的交易日个数增加到了897天，并且日波动超过3%的交易日个数从1天增加到了26天，日波动超过4%的交易日个数从没有增加到了14天。

 

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